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A股首單MCN收購乍現 三五互聯“閃購”上海婉銳有嚼頭

來源:上海證券報 2020-02-13 13:50:28

一起被交易所拷問“是否為忽悠式重組”的閃電收購,正顯露出更多匪夷所思的細節。

  外匯天眼APP訊 : 一起被交易所拷問“是否為忽悠式重組”的閃電收購,正顯露出更多匪夷所思的細節。

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  2月11日晚間,三五互聯披露重組預案,擬以發行股份及支付現金的方式購買上海婉銳100%股權,其中以股份支付的比例初定為55.56%,剩余部分以現金支付。由于上海婉銳貼上MCN(內容創作機構)標簽,此次交易備受市場追捧,1月22日披露重組計劃后三五互聯連續8天漲停,2月12日再度漲停。

  不過,不少問題依然需要回答:在A股市場上,MCN公司如何估值?估值的依據有哪些?有無持續的盈利能力?以此來看,三五互聯本次收購極具標尺意義。

  更當關注的是,三五互聯的重組動機似乎并不簡單:由實控人龔少暉一手促成,董事長、總經理丁建生一人拍板的方案,決策流程是否合規?是否符合廣大中小股東的利益?龔少暉所持股份幾乎全部被質押,將在一周后(2月20日)全面解禁,這與匆忙啟動重組方案又是否有關?

  發行價為市價的一半

  上海婉銳放在A股證券化估值幾許?在重組預案中,公司尚未給出答案,將在評估完成后再協商確定。不過,盡管公司股價凌厲上漲,交易雙各方卻早早把發行股份的價格定下來,還選擇了最低的參考價格。

  此次交易的發行價為7.24元/股,不低于定價基準日前120個交易日公司股票交易均價的90%。按照現有規則,這是能夠選擇的最低價格,如果選擇不低于定價基準日前20個、60個交易日均價作為市場參考價,那打九折后的發行價格分別不低于9.81元/股、8.44元/股,均遠高于目前價格。

  “邏輯不難理解。發行價越高,對標的資產股東方越不利,因為同樣的對價拿到的股份越少。”市場人士稱,較低的發行價對交易對手方顯然更有利,給了對方足夠的獲利空間。假設方案已實施,則標的資產股東對應獲得的三五互聯股價已有約1倍的浮盈。

  本次方案的業績承諾也是選擇性的,僅由一部分交易對象承擔,即上海婉銳實際控制人姜韜及其控股的星夢工廠承擔。后者承諾,上海婉銳在為期3年的業績承諾期內經審計的歸母凈利潤累計不少于2億元;累計經營活動現金流量凈額不低于累計承諾凈利潤的60%;截至2019年12月31日,經審計的歸母所有者權益不低于1億元。

  第三條頗有意思,盡管重組預案中,上海婉銳截至2019年末的所有者權益(未經審計)已經披露為1.236億元,可上市公司還是要求星夢工廠、姜韜給出承諾。

  互聯網營銷公司還是MCN機構?

  在重組預案中,上海婉銳被描述為“專注于打造泛生活內容為載體的網紅IP生態平臺,為客戶提供內容電商、品牌整合營銷、內容廣告等互聯網營銷服務,是一家較為優質的互聯網營銷企業”。

  這是一段模棱兩可的描述。雖然從產業關系來看,網紅IP打造是互聯網營銷的一部分,可對A股投資者來說,互聯網營銷是“老生常談”,網紅IP打造則風頭正勁。

  重組預案用大量篇幅對上海婉銳的網紅IP孵化模式、網紅及行業資源整合優勢等與MCN相關的內容進行描述,可這些業務在營收中的占比有多少?整合營銷這樣傳統的營銷業務,占營收的比例是多少?公司未披露。

  在A股市場,MCN和傳統互聯網營銷估值差異巨大。宣亞國際2019年8月曾宣布收購一家互聯網營銷公司,二級市場只給了一個漲停。三五互聯說要收購個MCN公司,市場先給出了8個漲停板的“見面禮”。

  “MCN與互聯網營銷的界限不是那么明確,但不同定位和標簽的效果差異是很明顯的。”市場人士表示。

  “5億+”粉絲如何去重?

  最核心的問題是,上海婉銳如何估值?重組預案對上海婉銳是這樣描述的:“網紅700余個,在各平臺聚集粉絲超過5億……屬于公司的核心資產。”的確,粉絲數量往往被視為評估網紅的重要指標。

  A股有例在先。2018年,瀚葉股份曾宣布作價32億元收購公眾號運營機構量子云。彼時,量子云的核心資產就是981個微信公眾號,累計超過2.4億粉絲。該方案被視為微信公眾號證券化的標志性案例,最終未能成行。其中一個重要因素是,擁有眾多公眾號的公司,幾乎無法具體識別個體受眾,號稱“981個微信公眾號,累計超過2.4億粉絲”,去重之后能有多少粉絲,這個問題無法回答。

  上海婉銳面臨的問題與之類似,“700余內容IP”“約5億+粉絲”去重后,有多少真粉絲?況且,上海婉銳的網紅分布在多個平臺,在數據不互通的情況下,去重更加困難。

  在頭部網紅吸引頂級流量的當下,上海婉銳如何塑造自己的護城河?公司稱,旗下大部分為腰部網紅,具有一定的可替代性,但未言及頭部網紅的競爭力。

  巧!實控人持股下周解禁

  上證報此前《三五互聯六漲停幕后:實控人強推重組 高管辭職獨董懵圈》報道,三五互聯與上海婉銳的聯姻可謂一見鐘情,“確認眼神”的卻是公司實控人龔少暉。深交所在此前的問詢函中也直言“是否屬于忽悠式重組?”

  本次交易倉促啟動的一個佐證是,重組預案中,上海婉銳的部分重要股東甚至都還來不及簽署相關協議。公告的理由之一是受到疫情影響。

  龔少暉為何如此急促且強硬地啟動本次收購?答案并不難找。1月10日,龔少暉簽訂協議,擬將其持有的上市公司1900萬股股份(占總股本的5.196%)在滿足轉讓條件的前提下轉讓給財達5號。同日,龔少暉將該1900萬股股份對應的表決權等權利委托給財達證券,并將另外1400萬股股份(占總股本的3.828%)對應的同等權利委托給財達證券。

  彼時,龔少暉還面臨所持股份幾乎全部質押的風險問題。如今,隨著股價飆漲,龔少暉的股權質押警報迎刃而解。而2019年8月離職的龔少暉,將在2月20日迎來股份解禁。

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